（以下内容从中航证券《科创大模型 数字人平台，争做ai浪潮先行者》研报附件原文摘录）
创业黑马(300688)
国内首家科创服务领域a股上市企业，打造出多元化的企业服务平台。公司创立于2008年，主要经营国内中小创企业加速发展，构筑多元化企业服务平台，主要服务于国内中小创企业，已实现从企业加速服务到企业服务的延伸，伴随中小企业全生命周期，为企业提供企业加速服务、城市拓展服务、科创服务、营销服务、投融资服务等一系列的企业服务，同时推出“天启”大模型以及国内首个数字人存证平台，推广“ai普惠”与“ai经济”，加速推动公司业务融合发展。
受项目建设和外部环境影响，2022年公司业绩承压。公司全年实现营收3.47亿元/同比 2.13%，归母净利润-0.84亿元/同比-831.06%，扣非后归母净利润-0.82亿元/1296.56%，归因于企服业务处于建设期，团队扩张、业务拓展等导致营业成本较高，且基石业务企业加速服务、城市拓展业务受环境影响，交付量减少。
分季度看，q1-q4分别实现营收0.99/1.02/1.05/0.42亿元，同比 238.73%/ 45.81%/ 19.71%/-72.86%，q4受外部环境影响承压明显。
分产品看，企业服务业务/企业加速服务/其他服务分别实现营收2.42/0.94/0.11亿元，同比 33.39%/35.98%/-2.79%，企服业务可划分为财税/saas/知识产权/城市拓展/营销业务（分别营收1.36/0.45/0.35/0.15/0.11亿元，同比 74.90/ 190.77%/ 55.79%/-72.21%/-12.53%），saas业务营收同比增长近两倍归因于基数低且企服saas平台投入使用。客户和订单方面，企服客户 6793个，同比16.26%，订单金额同比 20.34%至1.76亿元，新业务增长势头良好；企业加速客户数量同比-61.64%至3323个，期末合同订单减少935.74万元至5820.44万元。
盈利能力：1）毛利率方面，2022年公司整体毛利率28.35%/同比-18.34pct，归因营收占比最高的企服业务毛利率拉低（15.20%/同比-18.31pct）；2）费率方面，销售费用率24.31%/同比-0.49pct，管理费用率28.20%/同比 4.55pct系公司股权激励计划实施所致，研发费用率分别为4.02%/同比 0.60pct，系科创知识产权平台、财税业务系统、黑马加速云平台、管理中台等的开发升级所致；3）净利率方面，公司净利率-31.77%/同比-28.52pct。
2301业绩逐渐回暖，盈利能力同比改善。2301公司实现营收0.48亿元，同比下滑51.34%但优于2204表现，归母净利润-0.11亿元/同比 44.47%，扣非后归母净利润-0.11亿元/同比 45.11%，毛利率44.76%，同比 27.82pct，环比-36.61pct，整体费用率64.57%/同比 23.38pct其中销售/管理/研发费用率分别为33.70%/28.72%/10.13%，同比 13.47pct/ 9.73pct/ 5.01pct，净利率-19.69%%，同比 4.44pct，环比 73.80pct。
以企业加速服务为基石，saas化推动企服转型升级：1）聚焦企业全生命周期服务：围绕“认知、资源、资本”三大核心发展要素，打造站式服务体系，陪伴中小企业全生命周期，解决客户从初创期、成长期到成熟期各阶段全部痛点问题，核心产品包含“黑马成长营”、黑马实验室”、“城市学院”等；2）深耕产业服务生态：依托成熟的企服体系，链接汇聚各类优质稀缺资源进一步扎根产业，与具有企业加速服务赋能能力的企业家、投资家及专业机构，以及具有政策与产业资源支持能力的地方政府、大型企业等各方共同合作普惠中小企业；3）落实“业务企服化、企服saas化”战略：公司依托多元化企服平台为中小企业数智化建设提供标准、专业的企业服务产品，全面推行服务saas化建设，实现企业服务业务自身的快速规模化复制和利润的提升，打通大数据与业务生态资源链接，以线上多元化企服saas平台 线下专业团队服务相结合的方式完成交付，优化升级“产品 服务”的线上线下协同服务能力。
准出黑马天启科创大模型，构筑aigc创新生态：与360集团宣布达成战略合作，正式推出国内首个专用于科创服务的垂直行业大模型——“黑马天启科创大模型”。1）垂直应用于科创服务行业：该模型是创业黑马利用多年行业知识积累、汇聚海量产业数据，通过自有研发团队，基于科创云saas开发平台、microsoft stanford开源技术以及360智脑支持，研发出的一款垂直应用于科创服务领域的大模型，台在为更多中小企业提供aigc便利服务；2）聚焦行业痛点：克服知识产权服务中存在的诸如客户项目大、申报时间集中、案件撰写周期长以及客户来自多个行业等挑战；3）显著提升效率：目前黑马天启科创大模型能够为企业提供科技项目申报材料智能撰写和数据填报服务，并赋能科创服务全流程，平均生成文件数目超过24个类别，单个文件的平均摆写时长少于10秒，平均生成字数高达2000字 。截至5月26日，黑马天启已经累计完成200 企业客户的交付、2200 的项目方案文件智能摆写，单一项目累计节约时长可达90%，客户现场咨询效率提升15-20倍。
携手“达摩院”，运营“ai 数字人”产业生态圈层。1）数字人产业基地：2023年3月，达摩院与数智云科签署战略合作协议，数智云科由公司持股50%与朝阳国际、先创企业管理共同出资成立，为北京市数字人产业企业提供产业加速服务、产业基地运营、产业综合服务平台，未来双方发挥各自优势共同促进加强国产自主可控区块链技术的创新应用、加强数字人知识产权保护、全方位服务数字人产业基地入驻企业，激活数字人产业活力；2）打造ai社区：数智云科作为达摩院“魔搭社区”首家且目前唯一一家合作运营机构，将陆续将其运营的北京市数字人基地中数字人产业链优质企业和多年来服务的超10万家中小企业资源接入“魔搭社区”，打造并运营“ai 数字人”产业生态圈层，通过双方共同提供的模型即服务（maas）系列培训课程、限时免费算力等服务，帮助广大中小企业快速应用ai模型助力自身业务发展，重塑公司企服业务形态；3）数字人存证平台：5月31日，基于“长安链”技术打造了一个专为数字人产业提供可信存证服务的在线平台一一北京市数字人基地存证平台，正式上线内测。根据《北京市促进数字人产业创新发展行动计划（2022-2025年）》提出的发展目标，到2025年，北京市数字人产业规模将突破500亿元，培育1-2家营收超50亿元的头部数字人企业、基于公司在数字人方面的布局和现有政府和企业的合作资源，有望抢占先发优势。
“企业服务 专精特新”行业景气度攀升，公司主营迎发展红利期。根据中商产业研究院数据，我国企业服务行业已进入快速发展阶段，截至2021年，中国企业服务市场规模达10.3万亿元，预测2023年将达到12.3万亿元，根据中国中小企业研究院研究预测，2023年中国中小企业总体呈现景气回升向好态势，2023年中国中小企业综合景气年平均指数由2022年的79.63上升到84.05，同比提升5.6%，企业服务等需求有望增长，利好公司主营业务。公司累计服务覆盖超10万家企业，是国内首批认定的中关村国家自主创新示范区创新型孵化器，是工信部认定的国家级中小企业公共服务示范平台。国家鼓励中小创无其专精特新企业旗帜鲜明，公司作为科创企服行业领军企业具备扎实的客户资源基础，已沉淀形成创始人社群资源，具备成熟的企业成长方法论并将中小企业的企业服务需求标准化、并与众多科技企业共同发起成立“黑马aigc产业服务联盟”，依托培训和自身的maas服务相互结合，打造aigc的推广和服务平台，实现更多中小企业的“ai普惠”与“ai创新”，抢占ai浪潮先机。
投资建议：作为业内领先的中小创企业服务与解化机构，公司积极布局ai，天启大模型和数字人存证平台的落地验证公司超强技术执行能力，有望提升公司行业地位和核心竞争力，加速赋能数字人产业链中小企业、看好公司未来业绩成长空间。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.08/0.14/0.20亿元，eps分别为0.05/0.08/0.12元，对应pe分别为725/420/292倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：政策变动风险、技术发展转化不及预期、行业竞争加剧、国内宏观环境变化风险、大模型推广不及预期、企服平台saas化建设研发风险、人才流失风险。
